関税ジェットコースターの1年──米国リテールセクター、「解放の日」後の勝者と敗者

サマリー: 「解放の日」関税から1年。最高裁がIEEPA関税を違憲と断じ、1,750億ドルの還付劇が始まった。だがトランプ政権はSection 122で新たな10%関税を即座に発動。米国リテールセクターは「関税ジェットコースター」の渦中にあり、勝者と敗者の分岐が鮮明になっている。

なぜ今、このテーマなのか

2025年4月2日──トランプ大統領が「解放の日（Liberation Day）」と名づけたあの日から、ちょうど1年が経った。

あの日、ほぼすべての輸入品に二桁の関税が課され、小売の現場は震えた。Nike株は決算で年間15億ドルの追加コストを開示し、Walmartは「価格転嫁は避けられない」と警告した。消費者物価は関税だけで約2%押し上げられ、一般家計の年間負担は1,500ドル増えた。

そして2026年2月、最高裁が6対3でIEEPA関税を違憲と断じた。市場は歓喜した。だが歓喜は長くは続かなかった。トランプ大統領はその日のうちにSection 122（1974年通商法）を根拠に新たな10%のグローバル関税を発動。150日の時限措置だが、7月24日の期限まで不透明感は消えない。

米国リテールセクターはこの1年、まさに「関税ジェットコースター」を駆け抜けてきた。その軌跡を辿り、勝者と敗者の分岐線を読み解く。

関税1年の年表──法廷と市場の攻防

この1年を振り返ると、小売セクターは3つのフェーズを経験した。

第1フェーズ：IEEPA関税の衝撃（2025年4月〜12月）。10%のベースライン関税に加え、中国34%、ベトナム46%、インドネシア32%、EU20%という「相互関税」が上乗せされた。アパレルや靴、家電など、アジアで製造される消費財のコストが跳ね上がった。小売各社はサプライチェーンの組み替えと価格転嫁の狭間で苦しんだ。

第2フェーズ：最高裁の逆転判決（2026年2月）。最高裁は「IEEPAは大統領に関税権限を付与していない」と明確に判示。5,300万件の通関エントリーに対する還付請求が始まり、総額は推定1,750億ドル。だが税関は「前例のない還付量にシステムが対応できない」と表明し、45日以内のオンラインシステム構築を約束した。

第3フェーズ：Section 122の新関税（2026年3月〜）。150日限定の10%グローバル関税が即座に発動。ベッセント財務長官は「15%への引き上げ」を示唆したが、現時点では10%のまま据え置かれている。7月24日の期限切れ後、議会の承認なしに延長はできない。

勝者と敗者──「耐関税力」の格差

関税ジェットコースターの中で、小売セクターは明暗がくっきり分かれた。

勝者：バリューリテール

Walmart（WMT）は関税環境下で「価格リーダー」の地位をさらに強固にした。一般商品価格を3%以上引き上げたが、それでも競合より安い価格を維持し、消費者の「トレードダウン」需要を取り込んだ。株価は1年前の約$100から$125まで上昇（+25%）。売上成長率5.6%を維持し、時価総額は1兆ドルの大台に乗った。

Costco（COST）も会員制モデルの強みが光った。グローバルな調達網を駆使してサプライチェーンを柔軟に組み替え、会員向けの価格競争力を維持。売上成長率は驚異の21.5%。ただしPERは45.2倍（予想ベース）と、成長期待がすでに株価に織り込まれている点には注意が必要だ。

Dollar General（DG）は関税インフレで生活コストが上昇する中、低所得層の駆け込み需要を捉えた。売上成長率5.9%、PER17.5倍はセクター平均と比較して低い水準にある。

敗者：アジア依存のアパレル・ブランド

Nike（NKE）は関税の最大の犠牲者といっていい。ベトナム（46%関税）やインドネシア（32%関税）に生産を集中していたため、年間15億ドルの追加コストが直撃した。株価は1年前の約$60から$44まで下落（-27%）。売上成長率はわずか0.1%で実質横ばい。関税コストの吸収と価格転嫁の板挟みで、ブランド力にも陰りが見え始めている。

lululemon（LULU）もアジア製造依存の打撃を受けた。粗利率56.6%と業界トップクラスだが、売上成長率は0.8%に失速。PERは11.7倍まで売り込まれ、かつてのグロース銘柄が「バリュー圏」に沈んでいる。

V.F. Corporation（VFC、The North Face・Vans親会社）は売上成長率1.5%と低迷。ブランドポートフォリオの再構築を進めるさなかに関税コストが重なり、二重苦の状況が続く。

データで見る

データ出典: Yahoo Finance（2026年4月3日取得）

分析：「7月24日」が次の分水嶺

ここから先の見通しを左右するのは、7月24日のSection 122期限だ。シナリオは大きく3つに分かれる。

シナリオ1：期限切れ＝関税ゼロ（強気ケース）。議会が延長を承認しなければ、Section 122関税は自動的に失効する。このケースでは、アパレル・ブランド銘柄が最もリバウンドする。Nikeの15億ドルのコスト圧迫が解消し、粗利率が改善に向かう。LULUのPER 11.7倍は過去のレンジと比較して低水準にあり、成長回復の有無が今後の評価を左右する。

シナリオ2：議会承認で延長（ベースケース）。トランプ政権は150日の間に議会工作を進めるとみられる。10%のまま延長されれば、現状維持。小売各社はすでにサプライチェーンの調整を進めており、追加のサプライズは限定的だ。ただし不確実性が長期化すること自体が、設備投資や新規出店の判断を鈍らせる。

シナリオ3：新たな法的根拠で高税率化（弱気ケース）。ベッセント財務長官が示唆したように15%への引き上げ、あるいは議会立法による恒久的な関税制度の構築。このケースでは消費者物価への影響が再び深刻化する。ミシガン大学消費者信頼感指数はすでに56.6と歴史的な低水準にあり、さらなる物価上昇は個人消費の冷え込みに直結する。

消費者行動の構造変化──「トレードダウン」の定着

関税の影響は株価だけでなく、消費者行動にも深い爪痕を残した。

小売売上高（RSAFS）は2026年2月時点で7,384億ドルと名目では増加しているが、物価上昇を差し引いた実質ベースではほぼ横ばいだ。消費者信頼感指数は56.6と、2025年9月の55.1からわずかに改善した程度で、パンデミック後の最低水準圏に張り付いている。

注目すべきは「トレードダウン」の定着だ。関税インフレで可処分所得が圧迫された消費者は、ブランド品からPB（プライベートブランド）へ、百貨店からディスカウントストアへと購買行動をシフトさせた。この流れはIEEPA関税が最高裁で無効化された後も逆転していない。一度「安い選択肢」に慣れた消費者は、なかなか元には戻らないのだ。

これがWalmartやDollar Generalの業績を支え、NikeやLULUの苦戦を長引かせている構造的な要因でもある。

個人投資家への示唆

関税政策の不確実性が続く中、リテールセクターを見る際のポイントを整理する。

• サプライチェーンの分散度を見よ。ベトナム・中国への集中度が高い企業ほど関税リスクに脆弱だ。Walmartのように複数の調達先を持ち、自社物流網を活用できる企業が優位に立つ
• 7月24日のSection 122期限を注視する。期限前後で、アパレル銘柄を中心にボラティリティが高まる可能性がある
• 「還付マネー」の行方。1,750億ドルの還付が実現すれば、企業の利益率改善や自社株買いの原資になりうる。FedExやCostcoなど、還付の恩恵が大きい企業に注目
• 消費者信頼感指数の回復の兆し。56.6は底打ちの兆しとも読めるが、Section 122の行方次第で再び悪化する可能性もある
• バリュエーションの二極化。WalmartのPER 38倍とLULUの12倍という格差は、市場が「耐関税力」をプレミアムとして評価していることを示す

まとめ

• 「解放の日」から1年、米国リテールセクターは関税ジェットコースターの渦中にある。IEEPA違憲判決→Section 122→7月期限と、不確実性のサイクルが続く
• 勝者はバリューリテール（Walmart、Costco、Dollar General）、敗者はアジア製造依存のアパレル（Nike、LULU）。「耐関税力」が銘柄選別の新しい軸になった
• 7月24日のSection 122期限がセクター全体の次の転換点。関税の恒久化か消滅か──その結果によって、叩き売られたアパレル銘柄のリバーサルか、バリューリテールのさらなる優位かが決まる

本記事は情報提供を目的としており、特定の金融商品の売買を推奨するものではありません。投資判断はご自身の責任でお願いいたします。